Apesar dos efeitos dos tumultos no Norte de África e do trágico sismo no Japão, os últimos meses trouxeram notícias encorajadoras para o mundo desenvolvido. Após um abrandamento no último Verão que fez temer uma dupla recessão, os indicadores dos gestores de compras voltaram a acelerar em parte do mundo desenvolvido. Nos EUA, a maioria dos dados económicos subjacentes melhorou, enquanto a Alemanha produziu fortes dados industriais. Entretanto, o abrandamento parece ter parado nos principais índices de preços no consumidor do mundo desenvolvido - pelo menos de momento. Por conseguinte, os riscos de recaída e de deflação parecem ter sido evitados nos mercados desenvolvidos.

Acreditamos que estas melhorias ligeiras nos dados estão entre as principais razões pelas quais os mercados desenvolvidos começaram a ter um desempenho superior aos mercados emergentes nos últimos três meses. Vemos isto como um período de desempenho inferior tácito, mas que poderá prolongar-se por vários meses. As valorizações relativas dos mercados emergentes face aos desenvolvidos sugerem um empate a curto prazo, particularmente tendo em conta o facto das melhorias das variáveis fundamentais nos mercados emergentes sugerirem que os descontos de valorização deveriam ser actualmente inferiores aos do passado. Há um maior ímpeto ascendente nas expectativas de ganhos intercalares e a longo prazo para o mundo desenvolvido, dado que as percepções apontam para que estas economias estejam a regressar do precipício. Ao mesmo tempo que o crescimento melhorou no mundo desenvolvido, surgem mais preocupações quanto ao risco de inflação nos mercados emergentes.

A ameaça da inflação
A avaliação do risco de inflação é uma tarefa muito mais fácil para o mundo desenvolvido que para os mercados emergentes: no primeiro, a Organização para a Cooperação e Desenvolvimento Económico faz estimativas abrangentes de intervalos de produção utilizando dados relativamente harmonizados. Na ausência de estimativas formalizadas para os mercados emergentes, é razoável tomar uma abordagem alternativa - comparar o crescimento do PIB realizado nos últimos cinco anos com as nossas melhores estimativas à data de um potencial crescimento económico (conforme julgado pelo crescimento do trabalho, do capital e do factor total de produtividade).

Os dados sugerem que a inflação nos mercados emergentes permanece como um problema relativo e não sistémico, com apenas alguns países em risco. Não obstante, no mundo de hoje não é só a posição de um país no seu ciclo de actividade que dita as pressões inflacionárias, mas também se as suas autoridades estão dispostas a permitir que a moeda valorize à medida que a política é restringida.

Entre os mercados nos quais estamos mais focados no que respeita aos riscos de inflação - Brasil à margem e Indonésia, Índia e China - a política monetária pode ser um factor de complicação na China. Combinando todos os métodos de análise, a conclusão que podemos retirar é que dos quatro mercados que parecem mais vulneráveis à inflação, Índia é discutivelmente o menos atractivo, seguido pela Indonésia. A China e o Brasil parecem mais atractivos dado que as expectativas não se desligaram tanto e as valorizações são razoáveis.

Valorizações - ainda em médias de longo prazo
Olhando de forma mais abrangente para as valorizações, acreditamos que, em termos absolutos, as acções dos mercados emergentes pairam sobre, senão ligeiramente abaixo, o meio das metas de justo valor. Numa base preço/valor contabilístico, a classe de activos ainda negoceia em cerca de 2x, com a nossa regra de ouro de que aos 1,5x é altura de comprar agressivamente e aos 2,5-3 é altura de ser cauteloso. Enquanto isso, os múltiplos dos ganhos a prazo mantêm-se no intervalo 11,5-12x. Isto é em redor da média de cinco anos, mas abaixo da média de longo prazo e bastante abaixo do nível 14,5x que consideramos ser um múltiplo de justo valor para a classe de activos.

Juntando estas modestas valorizações às nossas expectativas de boa saúde dos ganhos estratégicos nas acções do mercado emergente, continuamos a prever uma tendência de retorno entre os 10,5-11% em termos de dólar dos EUA nos próximo cinco anos - um retorno atractivo num mundo de baixo crescimento nominal.

Fluxos de capital em contexto
Ultimamente, os investidores começaram a preocupar-se sobre se os fluxos para os mercados emergentes estão, finalmente, a reverter para os mercados desenvolvidos. Mas é importante olhar mais de perto para a dimensão e contexto dos fluxos para os mercados emergentes, tendo em conta a nossa opinião de que os investidores se mantêm em processo de atribuições estratégicas a longo prazo para os mercados emergentes.

Os fluxos de entrada para os mercados emergentes aumentaram de uma taxa típica de cerca de 0,6% do PIB para cerca de 0,9% ao longo dos últimos dois anos. Em parte, isto ofuscou simplesmente o êxodo a que a maioria dos mercados accionistas assistiu em 2008. As taxas de fluxos regressaram aos máximos anteriores, mas não estão significativamente fora de alcance face ao registo histórico.

Entretanto, enquanto o PIB dos mercados emergentes continuar a crescer mais do que o PIB do mundo desenvolvido, e uma melhor disciplina do capital das empresas possibilitar lucros para participar de forma mais eficaz nesse crescimento económico, a quota dos mercados emergentes nos lucros globais poderá continuar a subir. A parte dos lucros globais correspondente aos mercados emergentes tem assistido a uma ascensão plurianual, atingindo 15,5% no final de 2010.

Desde que a parte dos lucros globais correspondente aos mercados emergentes continue a crescer, julgamos que os investidores estarão à procura de um alvo em crescimento nas suas atribuições estratégicas aos mercados emergentes. Os investidores institucionais nos EUA e no Japão, em particular, estão ainda numa posição de reforço. Deste modo, as aquisições nos mercados emergentes parecem longe de ser excessivas. Na realidade, julgamos que estamos na primeira metade ou mesmo apenas no primeiro terço de uma reatribuição estratégica da classe de activos por partes dos investidores institucionais.

Por conseguinte, vemos os fluxos de saída verificados desde o início do ano como um indicador contrário a curto prazo, e acreditamos que os argumentos para uma nova atribuição estrutural a longo prazo se mantêm em vigor.


Director de vendas do JP Morgan Asset Management Iberia