FORWARD CAMBIAL

 Caracterização

Um fwd cambial representa, basicamente, um contrato, entre duas entidades, de compra (venda) da divisa A e venda (compra) da divisa B, a uma taxa de câmbio A/B estabelecida no momento de realização do mesmo (preço fwd) para uma data futura determinada.

A definição referida pode ser ilustrada utilizando como exemplo um fwd EUR/CHF, para um período temporal de um mês, em que a ENTIDADE 1 é compradora do fwd e a ENTIDADE 2 é vendedora do mesmo fwd.

Concretizando, e de acordo com o anteriormente referido, a ENTIDADE 1 comprará um montante 1.000.000 EUR à ENTIDADE 2 à taxa de câmbio EUR/CHF (A/B) de 1,500, dentro de um mês. No vencimento da operação a ENTIDADE 1 entregará à ENTIDADE 2 um montante de 1.500.000 CHF (B * A/B) e receberá desta o montante de 1.000.000 EUR inicialmente referido.  

Formação de Preços

Os preços praticados na transação dos fwd, entre empresas e instituições financeiras, têm como base para a sua formação preços do mercado interbancário acrescidos (venda) ou diminuídos (compra) de uma determinada margem comercial a praticar, pelas instituições financeiras de acordo com as características de cada empresa.

O preço formado no mercado interbancário denomina-se por preço de equilíbrio e a sua determinação tem como base um conjunto de operações no mercado à vista (estratégia de cobertura) que, se realizadas pela entidade que cota o fwd, lhe garanta:

Ø       Uma situação de lucro zero no conjunto fwd e operações realizadas no mercado à vista com o intuito de quadrar os fluxos resultantes do contrato celebrado;

Ø       Uma imunização desse resultado nulo a qualquer variação de preços durante a vida do fwd;

Ø       Uma justaposição perfeita nos "inflows" e "outflows" financeiros no conjunto de operações.

Cotação de compra de equilíbrio – Para melhor percepção da formação do valor de cotação de compra apresenta-se de seguida um exemplo:

Admita-se que determinada Instituição Financeira (IF) pretende cotar a compra de um fwd de 1.000.000 EUR/USD (venda da EMPRESA), com vencimento dentro de um ano e que presentemente, vigoram as seguintes condições de mercado:

 Enquanto compradora do fwd, a IF, registará dentro de um ano os seguintes fluxos financeiros: 

Ø      Recebe: 1.000.000 EUR

Ø      Paga: 1.000.000 EUR x fwd EUR/USD

No sentido de quadrar os fluxos referido a IF irá realizar as seguintes operações:

I.                    Contratação de um financiamento em EUR, pelo período de um ano, num montante tal que o reembolso de capital e juros seja igual a 1.000.000 EUR que receberá dentro de um ano no fwd 

M = 960.090 EUR

II.                 Conversão do montante recebido do financiamento em EUR para USD:

960.090 x 0,9400^(a) = 902.485 USD

(a)      venda spot EUR/USD, compra de quem cota

III.               Aplicação dos USD até ao vencimento do fwd 

 Desta forma no vencimento do fwd terá disponíveis para entregar à contraparte do mesmo 952.811 EUR. Deste modo o preço de equilíbrio de compra será: 

 A estratégia de cobertura respeitou os três requisitos inicialmente referidos na formação do preço e pode ser agregada numa única expressão: 

Em que:

Spot_c A/B     - Taxa de câmbio spot de compra A/B

           - Taxa de juro interbancária de compra de B para o prazo n

          - Taxa de juro interbancária de venda de A para o prazo n

n                   - Prazo do fwd

Concretizando em termos de cálculo teríamos: 

Cotação de venda de equilíbrio – Admitindo o mesmo exemplo, a estratégia de cobertura para a cotação de venda será a simétrica da anterior já que, vendendo um fwd no vencimento o fluxo financeiro para a IF será o seguinte:

Ø      Paga: 1.000.000 EUR

Ø      Recebe: 1.000.000 EUR x fwd EUR/USD

Assim, terá de contrair um financiamento em USD num montante tal que convertido para EUR e aplicado durante um ano gere de capital e juro 1.000.000 EUR.

Tal como aconteceu para a cotação de compra também aqui é possível agregar a estratégia de cobertura numa única expressão:

 Concretizando em termos de cálculo teríamos: 

Assim, foram apurados os seguintes preços de equilíbrio:

Caso a cotação seja dada através da relação USD/EUR os preços de equilíbrio seriam os seguintes:

(a) -1/0,9557           (b) - 1/0,9528

Margens Comerciais

Na transação de fwd com as empresas, aos preços de equilíbrio, as instituições financeiras acrescem (offer) ou diminuem (bid) uma margem comercial.

(a)    A análise por parte das empresas dos preços propostos pelas IF na negociação de fwd cambiais pode eventualmente ser mais eficaz se a margem comercial expressa em valor absoluto for transformada numa margem expressa em termos de taxa de juro.

Tal é possível através do cálculo da taxa de juro implícita para a obtenção do valor fwd A/B que o banco cota à empresa. Para tal utilizam-se as expressões anteriormente referidas para o cálculo dos preços de equilíbrio, na qual a incógnita passa a taxa de juro implícita da divisa designada por A.

Admitindo que no exemplo anterior a IF cotava à EMPRESA 1 com uma margem comercial de 0,01, teríamos para o fwd de venda (compra da IF) um preço de 0,9428 (0,9528 - 0,01). A taxa de juro implícita neste preço será então a que resulta da seguinte expressão :

(b)   A margem em termos de taxa de juro, deve ser confrontada com margens de operações financeiras tendo em conta que um fwd, para a IF representa um risco menor que o risco implícito numa operação clássica de financiamento. Tal assenta no facto de uma transacção cambial representar uma permuta de divisas e consequentemente o nível de risco incide sobre um diferencial enquanto que numa operação clássica  de crédito o incumprimento pode representar a perda total de capital e juros.

(c)    É aceitável considerar margens comerciais distintas para divisa diferentes, uma vez que o risco de contraparte num fwd será tanto mais elevado quanto maior for a volatilidade da divisa;

(d)   As margens de comercialização poderão igualmente ser função do grau de liquidez e eficiência dos mercados cambiais de cada divisa. Divisas menos transaccionadas poderão justificar margens mais elevadas.

Relação Preço FWD / Preço SPOT

O preço fwd é função de três variáveis: taxa spot A/B, taxa de juro de A e taxa de juro de B. Em termos de relação entre o preço spot e fwd três situações se podem verificar:

Ø       Spot = fwd Þ

Ø       Spot < fwd Þ  Þ B está a prémio de A (A está a desconto de B)

Ø       Spot > fwd Þ Þ B está a desconto de A (A está a prémio de B)

Forwards Cambiais e a sua Utilização Empresarial

Este instrumento financeiro pode, basicamente ser utilizado em duas grandes vertentes:

1.      Gestão de riscos de câmbio

Os contratos cambiais a prazo (fwd cambiais) no contexto empresarial constituem um instrumento financeiro de grande utilização na gestão de riscos de câmbio. Com efeito possibilitam a eliminação da incerteza associada á evolução das taxas spot relativamente a fluxos financeiros a receber ou a pagar no futuro.

Neste contexto, o objectivo não é o de através do fwd obter um resultado mais favorável (tal só se saberá comparando na data de vencimento o fwd negociado e a cotação spot em vigor) mas sim o de definir antecipadamente qual a taxa de câmbio que será utilizada na transacção em causa.

A eliminação do risco cambial por via dos  fwd cambiais é fundamentalmente utilizada em operações comerciais (exportações e importações), possibilitando a fixação de câmbios no momento da encomenda, transacção ou facturação, que irão ser praticados na data do respectivo recebimento/pagamento.

Basicamente e de uma forma genérica poderá ser estabelecida a seguinte "regra" para a relação operação comercial/fwd cambial:

Ø       A cobertura de uma operação comercial que envolva um recebimento futuro deverá ser efectuada através da compra de um fwd EUR/Divisa (venda de um fwd Divisa/EUR);

Ø       A cobertura de uma operação comercial que envolva um pagamento futuro deverá ser efectuada através da venda de um fwd EUR/Divisa (compra de fwd Divisa/EUR).

Tendo ainda como base o exemplo inicial admita-se que a EMPRESA tem uma exportação de 1.000.000 de USD que irá receber dentro de um ano. Esta pode fixar de imediato o recebimento futuro através da compra de um fwd EUR/USD (venda da IF). Utilizando o fwd comercial de venda de 0,9657 (0,9557 + 0,01), por parte da IF, os fluxos esperados pela mesma, dentro de um ano, são os seguintes: 

Ø      Recebe EUR no seguinte montante:

Ø      Paga: 1.000.000 USD

A mesma filosofia de cobertura pode ser utilizada para um financiamento em divisas ou outra operação similar. Como exemplo admitamos que a EMPRESA contraiu hoje um financiamento no montante de 1.000.000 de USD, pelo prazo de um ano e que pretende desde já fixar o pagamento futuro. Pode fazê-lo mediante a venda de um fwd EUR/USD (compra da IF), e dentro de um ano os fluxos que a EMPRESA espera são os seguintes:

Ø      Paga: 1.000.000 USD

Ø      Recebe EUR no seguinte montante:

2.      Arbitragem Instrumental

Existem no mercado oportunidades, nomeadamente a nível da obtenção de fundos, susceptíveis de serem aproveitadas com eliminação simultânea de risco de câmbio. Destacam-se nesse âmbito as seguintes áreas:

Ø      Aproveitamento de condições excepcionais de fornecedores em termos de crédito;

Ø      Aproveitamento de condições bancárias diferenciadas na obtenção de financiamentos;

Ø      Aproveitamento de ineficiências fiscais na incidência e oneração de instrumentos/operações na moeda local ou divisas.

Para melhor percepção deste tipo de oportunidades apresenta-se uma ilustração relacionada com o segundo ponto referido:

A EMPRESA 1 dispõe das seguintes condições de financiamento a um ano:

EUR      - EURIBOR + 1% (IF A)

JPY       - LIBOR + 0.5%  (IF B)

Considerem-se ainda os seguintes elementos de mercado:

Considere-se ainda que a empresa acede ao mercado com uma margem comercial de 15 pontos base.

Face a estes elementos, se a empresa contrair um financiamento em EUR, terá um custos de 5.25% (4.25%+1). Admita-se a possibilidade de a empresa contrair um financiamento em JPY com eliminação imediata do risco, comprando para o efeito um fwd no montante de capital e juros do financiamento.

Efectuando o cálculo para 1.000 EUR teremos:

Montante de financiamento (em JPY): 1.000 x 99,41^(a) = 99.410 JPY

(a) cambio spot de venda (compra da empresa) mais margem comercial

Capital + Juros do financiamento (em JPY):

(a) 0.65%+0.5%

Fwd de compra (venda da empresa):

(a)Fwd_c -0.15 (margem comercial)

Agregando os valores, o custo de financiamento anualizado será de:

Verifica-se que a vantagem de um menor "spread" no financiamento em JPY foi parcialmente transferida para EUR, não o sendo na totalidade por via dos custos de intermediação existentes.

Colaboração PME Investimentos

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