Os bancos centrais das principais economias avançadas têm navegado em territórios desconhecidos nos últimos anos. Apesar dos benefícios da utilização de um conjunto de ferramentas monetárias não-convencionais, estas têm também gerado uma incerteza significativa, sem estabilizarem completamente a economia mundial. Agora, chegou a hora de voltar para um terreno mais familiar da política monetária.

Após a crise financeira de 2008, a Reserva Federal dos EUA cortou a taxa de juro de referência para quase zero e prosseguiu com o conhecido alívio quantitativo (QE, na sigla anglo-saxónica), através da compra de títulos de longo prazo dos sectores público e privado. Em pouco tempo, os bancos centrais da União Europeia, Japão e Reino Unido lançaram programas não-convencionais semelhantes. O resultado foi uma grande quantidade de liquidez barata, que ajudou a estabilizar o sector financeiro, recuperar os preços das acções e do imobiliário, bem como aumentar a procura doméstica. Tudo isso ajudou a limitar as consequências da crise financeira e a empurrar a economia mundial para a recuperação.

Mas esta abordagem agressiva tem os seus limites. De facto, tal como referiu o governador do Banco de Reserva da Índia, Raghuram Rajan, depois de anos de esforço, os benefícios da política monetária não-convencional estão a diminuir, ao mesmo tempo que os custos aumentam. Ao reconhecer isso, a Fed terminou o QE no final do ano passado e aumentou a sua taxa de referência em 25 pontos base. Os aumentos da taxa de juro vão, provavelmente, continuar este ano, embora a velocidade e a extensão sejam incertas.

No entanto, o Banco Central Europeu e o Banco do Japão (BOJ) decidiram manter os seus programas de QE. Além disso, adoptaram uma política de taxa de juro negativa – o que equivale a cobrar uma taxa pelas reservas dos bancos – de modo a revitalizar a procura enfraquecida. Sem surpresa, os efeitos na inflação e no produto real têm sido limitados.

A política monetária é um meio eficaz de controlo da inflação, além de que pode impulsionar o emprego e a produção durante uma recessão. Reduzir as taxas de juro para menos de zero, no entanto, tem prejudicado os balanços dos bancos, ao reduzir a sua capacidade de conceder crédito. Como resultado, não tem conseguido impulsionar o investimento empresarial. Mesmo as taxas de juro positivas próximas de zero, se mantidas por um período prolongado, podem ter efeitos negativos ao alimentar bolhas de activos e ao permitir que a dívida das famílias e das empresas cresça para níveis insustentáveis.

Enquanto isso, as compras de activos têm levado os balanços dos principais bancos centrais a expandir para níveis sem precedentes. O retrocesso ordeiro, que é agora necessário, será muito difícil de gerir.

Além da esfera doméstica, as políticas monetárias não-convencionais tiveram efeitos de contágio muito abrangentes. Em particular, colocaram as economias emergentes, através das suas ligações financeiras com as economias avançadas, numa montanha-russa de fluxos de capitais.

Primeiro, as economias emergentes foram inundadas com liquidez que fluiu das economias avançadas. Os grandes influxos de capital levaram ao superaquecimento e à inflação, a bolhas nos preços de activos e a uma valorização rápida da moeda. Foi então que o fim do QE, pela Fed, levou à retirada súbita desse capital, criando o risco de disrupção financeira e crises cambiais. As autoridades monetárias das economias emergentes têm revelado dificuldades em lidar com esses choques, através dos instrumentos disponíveis, incluindo as taxas de juro, as taxas de câmbio, a regulamentação prudencial e os controlos de capital.

Mas isso não é tudo. Como as políticas monetárias não-convencionais das economias avançadas também desvalorizaram as suas moedas e estimularam as suas exportações, o risco de desvalorizações competitivas é, agora, uma preocupação real. Se o BOJ, digamos, passar a intervir a título definitivo nos mercados cambiais, através da desvalorização do iene, aumentará a probabilidade de o Banco Popular da China e o Banco da Coreia optarem por moedas mais fracas. Tudo isso seria muito desestabilizador, em especial para economias como a do Brasil, que enfrentam uma combinação cruel de desafios internos e externos.

Em vez de verem tudo isso como uma motivação para se afastarem de políticas monetárias não-convencionais, alguns economistas, no entanto, estão a recomendar que o BCE e o BOJ prossigam uma política ainda mais extraordinária: o chamado "helicóptero do dinheiro". A ideia, introduzida pelo Nobel Milton Friedman, em 1969, pressupõe a distribuição de dinheiro recém-impresso directamente pelo público, com o compromisso de o banco central nunca mais o retirar. Como referiu o ex-presidente do Fed, Ben Bernanke, o financiamento monetário é, essencialmente, equivalente a um corte de impostos alargado, com o banco central a comprometer-se a comprar dívida pública.

Entre os economistas influentes que defendem o helicóptero do dinheiro na Europa e no Japão estão Bernanke, Willem Buiter, Kemal Dervis e Adair Turner. Argumentam que, mesmo não sendo a solução ideal, este pode curar as suas economias. Para os governos que estão sufocados pelo défice e por uma dívida pública elevada, a proposta é certamente tentadora.

Mas o helicóptero do dinheiro é muito arriscado. Como o próprio Bernanke adverte, essa política poderá prejudicar, a longo prazo, a independência dos bancos centrais. Além disso, seria permitir que os governos financiassem os défices orçamentais sem restrições e, potencialmente, que abusassem do poder de imprimir dinheiro para considerações políticas. E até poderá não funcionar conforme o previsto, com o dinheiro a beneficiar apenas determinados grupos. Dada a dificuldade de recuperar a perda de soberania e de credibilidade, os bancos centrais devem manter o helicóptero de dinheiro como um último recurso.

A realidade é que o recurso a receitas inesperadas, produzidas por uma política monetária flexibilizada, poderá ter sérias repercussões no longo prazo, especialmente se forem utilizadas no atrasar dos esforços para resolver os problemas estruturais. A estratégia de revitalização económica do primeiro-ministro japonês, Shinzo Abe – a conhecida "Abenomics" –, é um exemplo. A estratégia deveria usar uma mistura de expansão monetária e orçamental para facilitar as reformas estruturais. No entanto, as reformas têm enfrentado atrasos, além de que o emprego e o crescimento da produção têm sido limitados.

O que os bancos centrais de países avançados devem fazer agora é implementar políticas monetárias destinadas a restabelecer a sua credibilidade, enquanto os governos se concentram na implementação de políticas orçamentais eficazes e de reformas estruturais. Fundamentalmente, as economias avançadas e emergentes devem coordenar as suas políticas, a fim de promover a confiança e reforçar o crescimento. Este é o único caminho de regresso a uma sustentada saúde económica mundial.

No mês passado, os ministros das Finanças e os governadores dos bancos centrais dos países do G-20 reconheceram as limitações dos estímulos monetários, além de que abraçaram as reformas estruturais, o investimento em infra-estruturas e a política orçamental como a chave para o crescimento futuro. Mas ainda têm de apoiar as suas palavras com fortes actos. A sua credibilidade – para não dizer o destino da economia global – está em jogo.

Lee Jong-Wha é professor de Economia e director do Asiatic Research Institute na Korea University. O seu mais recente livro, em co-autoria com Robert J. Barro de Harvard, é Education Matters: Global Gains from the 19th to the 21st Century.

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Tradução: André Tanque Jesus