Notícia
É a altura ideal para investir em obrigações "high yield"
As obrigações "high yield" parecem actualmente oferecer valor, com rendibilidade frequentemente nos dois dígitos e máximos de vários anos. As rentabilidades relativas aos títulos da dívida pública equivalentes ("spreads") estão também em máximos de vários anos.
O mercado parece estar sobrevendido e, como tal, pode ser interessante para os investidores
As obrigações "high yield" parecem actualmente oferecer valor, com rendibilidade frequentemente nos dois dígitos e máximos de vários anos. As rentabilidades relativas aos títulos da dívida pública equivalentes ("spreads") estão também em máximos de vários anos. Na nossa opinião, as altas rentabilidades estão a cotar um montante mais elevado de incumprimento do que aquele que realmente se irá verificar. Tal como os investidores estavam demasiado confiantes sobre os mercados financeiros no período anterior à crise do crédito, também agora os investidores estão excessivamente pessimistas: os incumprimentos que iremos verificar em 2009 já estão, provavelmente, considerados na cotação no mercado. Por conseguinte, num mundo em que as taxas de depósitos bancários estão baixas e em queda, as rentabilidades dos títulos de dívida pública são baixas e os mercados accionistas estão fracos, as obrigações "high yield" parecem atractivas relativamente a outros investimentos.
Obrigações "high yield": uma introdução
As obrigações de "high yield", ou obrigações "junk", oferecem aos investidores uma alta taxa de juro porque são consideradas menos fiáveis do que as obrigações empresariais ("corporate bonds"). O mercado acredita que existe um maior risco de que os pagamentos dos juros falhem ou que a empresa não será capaz de reembolsar o empréstimo no final do período. Se estes riscos mudam, as agências de notação, como a Standard & Poors ou a Moody’s, irão mudar o "rating" que atribuíram à obrigação, como um aviso para os investidores. O preço da obrigação cairá em resposta, conduzindo a um aumento na rentabilidade.
As obrigações empresariais podem ser revistas em baixa para obrigações "high yield" caso as perspectivas para o emitente se deteriorem, talvez porque um abrandamento na economia tenha conduzido a uma queda nos lucros. Isto também funciona ao contrário: à medida que uma empresa ganha força financeira, uma obrigação "high yield" pode ser "promovida" a obrigação empresarial.
Tecnicamente, uma obrigação "high yield" é qualquer obrigação classificada com BB+ ou inferior na escala da Standard & Poors, ou Ba1 ou inferior se se utilizar as classificações da Moody’s.
Um mercado de oportunidades
Ao longo do último ano, temos vindo a verificar que os preços estão a cair drasticamente no mercado da "high yield", reflectindo o receio dos investidores relativamente ao incumprimento. Isto criou uma oportunidade de investimento interessante, porque os incumprimentos reais, até agora, têm estado a níveis relativamente modestos. Prevemos que haja um aumento nos incumprimentos em 2009 mas, graças à disponibilidade de baixas taxas de juro, condições flexíveis para os empréstimos e sólidos fluxos de tesouraria, o total deve permanecer baixo. Parece que os investidores sobrevenderam o mercado e, deste modo, consideramos que os níveis actuais parecem ser atractivos.
Tecnicamente, a Moody’s estima que os incumprimentos possam subir de apenas pouco mais de 4% no final de 2008 para cerca de 8% até Setembro de 2009 (esta é a sua Taxa de Incumprimento de Nível Especulativo Global). Contudo, os "spreads" actuais, estão a basear-se numa taxa de incumprimento de 17%, de acordo com os nossos próprios cálculos. Isto é mais do dobro daquilo que a Moody’s estima e um nível que não se verificava desde a Grande Depressão.
Determinar um ponto de entrada
Historicamente, quando o "spread" das obrigações "high yield" sobre os Títulos do Tesouro dos EUA (ou seja, a diferença nas rentabilidades) é superior a 1.000 pontos base - ou 10% - demonstrou-se que esta era uma boa altura para entrar no mercado. Estamos actualmente bem acima dos 1000 pontos base.
O gráfico apresenta o padrão das crises anteriores no mercado e de que forma a confiança do investidor pode regressar rapidamente para ajudar a reduzir os "spreads" assim que as condições económicas subjacentes tenham melhorado. Tendo em conta os baixos preços e altas rentabilidades de hoje, agora parece ser uma boa altura para se entrar no mercado.
É interessante verificar que, comparativamente com descidas anteriores no mercado, como a de 1990-91, as empresas devedoras encontram-se numa posição forte. São empresas geralmente maiores do que tem sido o caso em descidas anteriores, têm balanços mais sólidos e podem demonstrar maior flexibilidade financeira. Isto torna o generoso spread sobre os Títulos do Tesouro ainda mais curioso.
Caça às pechinchas numa economia desgastada
A nossa estratégia de investimento consiste em centrarmo-nos em sectores defensivos ou não cíclicos, dado que o enfraquecimento na economia global parece ser pior ao nível do consumidor. Temos uma inclinação para as obrigações com classificação de qualidade dentro do sector (por exemplo, classificação de BB- e B-).
Contudo, vale a pena referir uma área de risco em que estamos interessados: dívida com problemas. Esta pode oferecer retornos significativos quando os mercados melhorarem, porque as empresas próximas da falência são recuperadas do precipício. Vão surgir mais oportunidades neste sector em 2009.
Como conclusão podemos dizer que agora pode ser uma boa altura para investir em obrigações "high yield". A classe de activos parece estar a considerar na cotação um nível de incumprimento que provavelmente não ocorrerá e, deste modo, está a oferecer rentabilidades generosas.
As obrigações "high yield" parecem actualmente oferecer valor, com rendibilidade frequentemente nos dois dígitos e máximos de vários anos. As rentabilidades relativas aos títulos da dívida pública equivalentes ("spreads") estão também em máximos de vários anos. Na nossa opinião, as altas rentabilidades estão a cotar um montante mais elevado de incumprimento do que aquele que realmente se irá verificar. Tal como os investidores estavam demasiado confiantes sobre os mercados financeiros no período anterior à crise do crédito, também agora os investidores estão excessivamente pessimistas: os incumprimentos que iremos verificar em 2009 já estão, provavelmente, considerados na cotação no mercado. Por conseguinte, num mundo em que as taxas de depósitos bancários estão baixas e em queda, as rentabilidades dos títulos de dívida pública são baixas e os mercados accionistas estão fracos, as obrigações "high yield" parecem atractivas relativamente a outros investimentos.
Obrigações "high yield": uma introdução
As obrigações empresariais podem ser revistas em baixa para obrigações "high yield" caso as perspectivas para o emitente se deteriorem, talvez porque um abrandamento na economia tenha conduzido a uma queda nos lucros. Isto também funciona ao contrário: à medida que uma empresa ganha força financeira, uma obrigação "high yield" pode ser "promovida" a obrigação empresarial.
Tecnicamente, uma obrigação "high yield" é qualquer obrigação classificada com BB+ ou inferior na escala da Standard & Poors, ou Ba1 ou inferior se se utilizar as classificações da Moody’s.
Um mercado de oportunidades
Ao longo do último ano, temos vindo a verificar que os preços estão a cair drasticamente no mercado da "high yield", reflectindo o receio dos investidores relativamente ao incumprimento. Isto criou uma oportunidade de investimento interessante, porque os incumprimentos reais, até agora, têm estado a níveis relativamente modestos. Prevemos que haja um aumento nos incumprimentos em 2009 mas, graças à disponibilidade de baixas taxas de juro, condições flexíveis para os empréstimos e sólidos fluxos de tesouraria, o total deve permanecer baixo. Parece que os investidores sobrevenderam o mercado e, deste modo, consideramos que os níveis actuais parecem ser atractivos.
Tecnicamente, a Moody’s estima que os incumprimentos possam subir de apenas pouco mais de 4% no final de 2008 para cerca de 8% até Setembro de 2009 (esta é a sua Taxa de Incumprimento de Nível Especulativo Global). Contudo, os "spreads" actuais, estão a basear-se numa taxa de incumprimento de 17%, de acordo com os nossos próprios cálculos. Isto é mais do dobro daquilo que a Moody’s estima e um nível que não se verificava desde a Grande Depressão.
Determinar um ponto de entrada
Historicamente, quando o "spread" das obrigações "high yield" sobre os Títulos do Tesouro dos EUA (ou seja, a diferença nas rentabilidades) é superior a 1.000 pontos base - ou 10% - demonstrou-se que esta era uma boa altura para entrar no mercado. Estamos actualmente bem acima dos 1000 pontos base.
O gráfico apresenta o padrão das crises anteriores no mercado e de que forma a confiança do investidor pode regressar rapidamente para ajudar a reduzir os "spreads" assim que as condições económicas subjacentes tenham melhorado. Tendo em conta os baixos preços e altas rentabilidades de hoje, agora parece ser uma boa altura para se entrar no mercado.
É interessante verificar que, comparativamente com descidas anteriores no mercado, como a de 1990-91, as empresas devedoras encontram-se numa posição forte. São empresas geralmente maiores do que tem sido o caso em descidas anteriores, têm balanços mais sólidos e podem demonstrar maior flexibilidade financeira. Isto torna o generoso spread sobre os Títulos do Tesouro ainda mais curioso.
Caça às pechinchas numa economia desgastada
A nossa estratégia de investimento consiste em centrarmo-nos em sectores defensivos ou não cíclicos, dado que o enfraquecimento na economia global parece ser pior ao nível do consumidor. Temos uma inclinação para as obrigações com classificação de qualidade dentro do sector (por exemplo, classificação de BB- e B-).
Contudo, vale a pena referir uma área de risco em que estamos interessados: dívida com problemas. Esta pode oferecer retornos significativos quando os mercados melhorarem, porque as empresas próximas da falência são recuperadas do precipício. Vão surgir mais oportunidades neste sector em 2009.
Como conclusão podemos dizer que agora pode ser uma boa altura para investir em obrigações "high yield". A classe de activos parece estar a considerar na cotação um nível de incumprimento que provavelmente não ocorrerá e, deste modo, está a oferecer rentabilidades generosas.
Crescimento do mercado de obrigações "high yield"
Entre 1999 e 2008
Fonte: JPMorgan AM
Entre 1999 e 2008
Fonte: JPMorgan AMSpread de "high yield" face à taxa de incumprimento histórica
Entre 1998 e 2009
Entre 1998 e 2009
Fonte: JPMorgan AM
