Notícias na imprensa, fluxos de fundos e uma renovada actividade de emissões apontam para elevados níveis de interesse por parte dos investidores na dívida empresarial ao longo dos últimos meses. Só em Dezembro, os fundos de obrigações corporativas assistiram a influxos de 2,5 mil milhões de euros de investidores europeus (fonte: Lipper Feri), enquanto várias outras classes de activos perderam investimentos. Mas, será este interesse justificado?

Visto como um todo, o mercado da dívida empresarial parece atractivo, com rendibilidades em níveis que já não se viam há muitos anos e com os diferenciais face à dívida pública quase cinco vezes superiores aos níveis anteriores à crise. Contudo, se examinarmos a classe de activos mais de perto, o quadro não é assim tão simples.

O mercado das obrigações empresariais pode ser actualmente dividido entre aquilo a que poderíamos chamar os "A Manter" e os "A Não Manter". Os "A Manter" - emitentes frequentemente com classificações A e superiores, ou que operam em sectores cíclicos defensivos, como as telecomunicações, o fornecimento de serviços públicos ou os bens de consumo não cíclico - são alvo de uma considerável procura por parte dos investidores que pretendem rendibilidade, embora permaneçam relativamente prudentes. Estas empresas são, por conseguinte, capazes de angariar fundos de forma relativamente barata, apesar do congelamento do crédito.

Por seu lado, os "A Não Manter", na sua maioria bancos, companhias de seguros e os sectores cíclicos, como o automóvel, continuam a ser evitados. Embora os bancos tenham já realizado enormes depreciações, prevalece um elevado grau de incerteza quanto ao potencial de perdas futuras, particularmente devido às dúvidas quanto às previsões para a economia global. A aparentemente sempre presente ameaça de novas nacionalizações de bancos também é dissuasora para os investidores.

O resultado é que as transacções nos "A Manter" estão a ficar lotadas, pressionando as valorizações, enquanto os "A Não Manter" negoceiam em níveis angustiados e continuam a sofrer uma enorme volatilidade.

A juntar à crescente discrepância entre os "A Manter" e os "A Não Manter", outros problemas para o mercado da dívida empresarial são as revisões em baixa das notações e o risco de incumprimento. Tal como demonstrado no gráfico de cima, as condições de crédito estão a restringir-se mais e com maior velocidade do que alguma vez antes na história. Condições que, historicamente, não deram em bons resultados para os incumprimentos. Hoje, os incumprimentos já estão a aumentar e antecipamos que continuem a crescer de forma significativa - no passado, tivemos de passar pelo mais difícil no ciclo económico antes de assistirmos à escalada dos incumprimentos.

Esperamos, também, ver um número considerável de empresas a sofrerem revisões em baixa das suas notações de crédito de "investment grade" para "high yield". Conforme demonstrado no gráfico, 2008 assistiu a um aumento destes "anjos caídos" face a anos anteriores e a tendência parece pronta para se manter em 2009, com consequências drásticas para os preços das obrigações afectadas.

Por conseguinte, embora haja valor por descobrir no mercado obrigacionista empresarial, há igualmente potenciais ciladas, particularmente devido à falta de estabilidade nas avaliações dos activos nos balanços financeiros dos bancos e à incerteza quanto à direcção da economia global. Não obstante, isto significa que apesar dos influxos para a classe de activos, há muito tempo para os investidores entrarem no mercado.

Para evitar as mais perigosas ciladas agora e lucrar com as melhores oportunidades quando vierem tempos melhores, é importante encontrar o gestor certo. Agora, mais que nunca, é vital que um gestor de obrigações empresariais empregue uma análise fundamental própria ao crédito. Os investidores tornaram-se mais relutantes em confiar exclusivamente nas agências de notação, o que torna uma equipa de crédito com capacidade para escrutinar empresas e avaliar os respectivos balanços financeiros, fluxos de tesouraria e potencial de sobrevivência à recessão numa ferramenta de investimento essencial.

Idealmente, o gestor deve utilizar analistas experientes que tenham trabalhado durante um ou mais períodos de recessão económica e que estejam cientes do impacto que podem ter no mercado. É vantajoso se o gestor fizer parte de uma casa que também administre acções, dando oportunidade aos analistas de crédito de trocarem opiniões e partilharem recursos com os seus colegas analistas de acções. Além da análise própria, um gestor de dívida empresarial deve sempre utilizar uma forte análise macroeconómica com uma perspectiva verdadeiramente global, com vista a identificar onde se encontram as melhores oportunidades e os maiores perigos.

Em suma, para os investidores que tenham capacidade de investir a longo prazo pode valer a pena experimentar o mercado agora e aumentar gradualmente a exposição de modo a tirar o máximo partido da recuperação, quando esta surgir. Enquanto a incerteza persistir, favorecemos as partes seniores da estrutura de capital e nomes de qualidade em sectores defensivos à custa de uma vantagem de rentabilidade em excesso. Contudo, os investidores deverão escolher um gestor experiente com as capacidades e os recursos certos para aumentar o risco quando os sinais de recuperação surgirem, explorando as atractivas oportunidades de longo prazo oferecidas pelo mercado.